45年前香港大股灾,对当今股民有什么启示

年对香港人而言无疑是一个失落的年代。这一年的7月20日，一代功夫巨星李小龙逝世。四天后，李小龙的丧礼在香港举行，九龙殡仪馆周围的街道上满是排队来瞻仰李小龙遗容的香港市民，用“万人空巷”来形容毫不为过。警方不得不派出百名警员到现场维持秩序。

一代巨星陨落，影坛的不灭神话从此幻灭，而香港人心中真正破灭的幻象，不止于李小龙这位在荧幕中战无不胜的英雄，更包括被人们寄予厚望的、永不会跌落的股市。

从牛市到熊市的逆转

年初的大盘走势很好，当时并没有人预料到股市最终会让这财富之梦在瞬间破碎。相反，不少人一厢情愿地认为，年按生肖计算是“牛年”，“牛年”字面上与“牛市”暗合，乃是一个好兆头。

恒生指数的走势似乎体现着“牛市”的预言，在该年的头47个交易日里，从点上涨到点，增幅达到%，而就在两年前，恒生指数还在点以内徘徊。

此前，宽松的银行信贷在持续为股市创造现金流。据香港银行业的数据，年3月之前的八个月，银行业的信贷增幅比上年同期增加了至少一倍，信贷激增的时间与恒生指数暴涨的时间高度吻合。

但与此同时，之前流入到香港股市的外资正在暗度陈仓，悄悄地套现离场。年的头两个月，就有超过30亿元的外资从香港的金融系统流出。历史上屡次发生过的事再次出现了：当时股市上涨到最火热的时刻，外资在赚足之后撤退，接盘的是依靠银行信贷支撑的本地资本。

实际上，此时股市投机游戏的接力棒已经从外资的手中传递到了力量不足的华资手中。每当这种情况发生的时候，股市距离调整也就不远了。银行的信贷不可能无止境地扩张，而只要银行间一出现政策调整，缺乏持续资金注入的股市就会出现回调的风险。而潜在的风险与实际的崩盘之间，则需要某个突发事件来触发二者的转变。

港府其实已经嗅到了一丝不安的气氛，自年1月起，政府就在三令五申，禁止公务员利用办公室电话或擅自到交易所炒股，同时勒令交易所逢每周一、三、五下午停止交易，以此冷却过热的股市。港督麦理浩公开指出香港股市已经“过热”，呼吁投资者不要盲目投机，还宣称政府将抑制炒卖股票的活动。香港银监处也警告各大银行对股票贷款严格设限，以抑制不断膨胀的股市泡沫。

然而，政府和港督的警告在投机利益的诱惑面前简直不值一提。香港人这时依然笃信，股市不会垮，炒股是发财致富的捷径。

股民们自我麻醉式的乐观很快就终结了。年3月，触发股市地雷的事件终于出现。

3月12日的《工商日报》上刊登了爆炸性新闻：市场上发现了“伪造合和股票”，这些“合和实业有限公司”的假股票一共三张，面值千股。市场里还有多少张没被发现的假股票呢？不得而知。政府立即通知交易所暂停买卖，警方闻讯后也介入调查。

这家“躺着中枪”的合和实业有限公司于年8月21日上市，是一家颇有实力的地产公司。仅仅在年，这家公司的实得利润就超过六千万港元，公司的业绩可以说并不差。

不过，当假股票的新闻被媒体曝光之后，无论原公司自身的业绩表现究竟是好是坏，也抑制不住股民的怀疑和担心。很多人害怕自己手中持有的也是假股票，于是将股票一股脑卖出，落袋为安。

新闻曝光当天的恒生指数下跌了40点。谁曾想这种恐慌性的抛售竟然由小变大，产生了连锁反应，假股票的传言愈加盛行，越来越多的人选择不再持有股票，市场上抛售的浪潮由此来临。在之后的第二个和第三个交易日，恒生指数分别下跌了60点和70点。

至此，恒生指数在到达历史性的高位之后，开始了一泻千里的下跌。恒生指数涨到最高点的时候是在3月9日星期五，引发暴跌的假股票新闻在三天后的星期一见报。年3月的这个周末，对很多香港人来说，是彻底改变他们一生财运的周末。3月21日，恒生指数一路下跌，来到了点。

偏偏在股市“断崖式下跌”之时，香港的银行也执行之前既定的操作，收紧了银根，大幅降低贷款放出的幅度。在年的一季度之后，银行的新增贷款比率降至上一年的一半。香港税务局也在此时对外宣布要对股票投资收益征税。各种利空因素让恒生指数顿时失去了支撑，在4月9日跌破了点的心理支撑线之后，持续滑落。

之前因为股市大涨而喜上眉梢的股民，现在脸上的表情就像写满了悲伤、悲情、悲剧三个词。不少人已经折损了一半左右的财富。在国际游资撤离、信贷收紧、股民情绪恐慌这三大因素的共同作用下，大熊市到来，想要逆转股市的骤跌之势已不可能。这些没能及时离场的散户最终的命运就是成为股市的炮灰。

4月10日，四家交易所和银行负责人紧急约见财政司夏鼎基（PhilipHaddon-Cave），商讨“救市”策略。港英政府一贯秉承所谓自由主义原则，经济政策上亦是“放任主义”，照理说不应该出面干预股市。然而情势危急，政府如果再不站出来，恐怕遗患更大。

经过多轮会议，定下了之后的应对策略。港英政府虽不打算直接干预股市，但公开出面支持银行的如下措施：例如押后新股上市，减少股票供应，抑压抛空炒作，适当放宽股票贷款，放松市场银根等等。

这便是所谓“不干预中的干预”。财政司夏鼎基本人虽笃信经济上的自由主义，但他也并不放弃政府干预经济的手段。多年后，夏鼎基提出了著名的“积极的不干预主义”，其实早在年的股市浪潮中，他已经对这种理念有所实践。

不过，这种不温不火的“救市”，对于当时已势如山崩的股市来说，并无法起到稳定人心、重振市场的作用。人们在街头巷尾议论的内容依然是股票造假案以及惨淡的股市行情。悲观的情绪笼罩在市场的上空。

利空消息不断，股市一夜回到五年前

8月，令人恐慌的消息再一次传来。香港警方破获了几起大型的伪造股票案件，报道指伪造股票者都是团伙犯案，用专业的印刷机和模具批量印刷假股票。

虽然案犯已缉捕归案，但这些新闻不仅没能安抚市场情绪，反而让人觉得被曝光出来的假股票案只是冰山一角，背后还隐藏着更大的骗局。股民对于股市的信心更加不足。此时，恒生指数跌到只剩多点，距离最高时约相差点。

试问这些股票造假案如果没有被曝光，熊市还会来临、暴跌还会发生吗？实际上，即使没有爆发假股票事件，股市的崩盘还是迟早要来。

缺乏实体经济支持的股市已经涨到了脱离基本面的高位，当时很多上市公司的市盈率值已经超过以上，价格被严重高估。一旦人们发现虚假繁荣的市场撑不起如此高的股价时，之前盲目乐观的情绪就会瞬间逆转，变成恐慌性的悲观。大跌之势，也是在所必然了。

然而，股民们的悲剧此时还远远没有结束。

年10月，第四次中东战争爆发。埃及和叙利亚的军队向以色列发动攻击。石油输出国组织（OPEC）为了打击以色列以及向其提供武器的美国，对于以色列实行了石油禁运、提高原油价格17%等措施，并且决定成员各国每月减产石油5%。

阿拉伯国家使用“石油武器”来攻击敌人的举措，在这场短暂的战争结束后并没有停止。削减石油产量、提高油价的方法，被视为可以左右埃及、叙利亚、以色列三方谈判的最有力武器，持续影响着全球的经济。

香港的股市并没有因此立即下跌。当中东产油国爆发危机的消息传到香港交易所的时候，恒生指数只是下跌了三点，之后的第二个交易日下跌了六点，随后股市有所回升，在10月末的时候甚至涨到了点。

但到11月的时候，香港的市场已充分消化了石油危机的讯息，股市于是又开始猛烈下跌。严峻的经济现实告诉人们，这次危机并不是预示着短线的调整，而是长期的萧条。从经济大环境来看，中东战争所引发的石油危机，让全球陷入了二战以后最大的一场经济萧条之中。

石油危机对美国等依赖廉价石油的经济体产生了极大的冲击。美国的工业生产下降了14%，日本的工业生产下降20%以上，生产力增长明显放慢。问题的核心，在于石油价格。由于石油输出国联合起来减产提价，油价从年10月1日的每桶3.11美元增加到年1月1日的11.65美元，使得美国企业的能源成本在几个月之内陡增，盈利能力急剧下降。

年的美国股市因此掀起波澜，从第四季度开始，股市一直处于下跌的状况。在阿拉伯国家实行石油禁运前，道琼斯指数接近点，随后急剧下跌，到年12月已跌至点。美国上市公司的价值几乎蒸发了一半。

面对美国股市的暴跌和经济萧条，香港作为一个出口型经济体，不可避免将受到很大的影响。来自美国和欧洲的订单和资金不断减少，香港的公司也失去了经营增长的动力。

市场情绪愈发悲观，公司上市潮也冷却了下来。像是年10到12月间新股集中上市那样的火爆情景已经无法重现。年下半年，新股市场异常冷清。

根据《香港经济年鉴》的记录：年8月，全港新增上市的公司只有新海康航业投资有限公司一家，9月只有永安人寿集团和久保田株式会社两家公司上市，10月有三家公司上市，11月只有一家公司上市。从8月到年底，上市公司屈指可数，股市的持续增长动力，显然消耗殆尽。

之前，某些人还抱着银行会大量放宽信贷、增加贷款，从而再次提升股市的幻想。而现在，这种愿望彻底落空。随着全球经济的萧条、投资萎缩，银行的信贷不仅没有扩张，反而呈现紧缩态势。油价上天，股价落地。恒生指数在年下半年到整个年一直呈现下跌的趋势。

年2月4日的《星岛日报》评论说：“由于石油价格高涨，一切必需品的价格也持续上升，金融市场的波动，更显示了通货膨胀的走势，仍没停下来。在银纸（货币）贬值的情况下，股票的价值自然比不上年。如果按实际价值计算，恒生指数就算回升至多点，也不及当年的多点。”

国际市场上涨价的不仅是石油价格，金价也在不停上涨。总之，全球的投资者都在迅速抛弃股票等投机性的金融资产，逃向黄金这类保值的避险资产。黄金、石油价格上涨之际，恒生指数已经在年2月22日跌破了点。

接下来，本来已经对股市失望透顶的人眼睁睁看着恒生指数从点继续滑落，在年5月跌到了点。这时，香港的银行对外宣布要增加信贷以稳定股市。适逢以色列和叙利亚决定停火谈判，银行公布利好的消息令恒生指数暂时止跌，并且还在6月略有小升，回到点。

然而，萧条还在持续，经济的基本面依然没有发生根本性的好转。稍微企稳的股价在年下半年再次下跌，到年底已下跌到点左右，几乎回到年的水平。换言之，香港股民们花了五年时间和无数的财富坐了一趟惊险刺激的“股市过山车”：从点起步，到点的高潮，最后又迅速跌回点。

大股灾之下，投资者的悲剧频频上演

股市的“大退潮”之下，“裸泳者”全都原形毕露。当时有不少上市公司利用股票集资之后，并没有将款项投入实际的生产经营，而是将集资得来的钱再次投资于其他公司的股票，各个公司之间交叉持股、互买股票的现象比较普遍。

大规模的交叉持股之举就好像赤壁之战中，庞统献计曹操将战船全部用铁索相连。看上去，这样做使得整个战船队更加强大稳定，但也带来致命的隐患。铁索锁死了战船与战船之间的空间，一旦出现大火蔓延的情形，没有一艘战船可以逃脱，连在一起的战船群必然全部被大火吞噬。

年，外部经济环境的恶化无疑是一把野火，被股票的“铁索”锁死的香港上市公司面对凶猛的火势避无可避，只能硬抗。不少上市公司难以为继，最后不得不宣布倒闭清盘，更有甚者，一些公司不惜铤而走险，早在股灾来临前就把炒股所得转移到海外，只留下香港空荡荡的办公室等待那些申诉无门的投资者。

据报道，公司倒闭潮引发了大量员工的失业，全香港的失业人士高达二十万人。不少炒股破产欠债者，走投无路，只能站上了高层建筑的天台……

年2月10日的《星岛日报》写道，很多上市公司“利用香港证券市场的真空时代，偷龙转凤地将产业变换，夸大市值，再将股票申请上市，所以一个楼宇、一条船、一个厂房、一堆烂机器、一纸发明权，亦可以摇身一变成为上市公司……不足两年中，已有1家保利工程被逼清盘，25家公司公开宣布不派息，包括老牌之香港电话、屈臣氏和信昌机械，而既不派息亦不发布财政状况的，则占40家。香港上市股票家，而有75家不派息，占百分之二十四。”

股灾之弊猛于虎，但是把责任全推给投机取巧、弄虚作假的上市公司并不客观。实际上，股市泡沫从泛起到破灭，从来都是综合因素的作用，并非单一原因。

香港自年代以来成为了日益封闭的中国大陆与外界连接的唯一窗口，因此难免受到大陆政治环境日益加深的影响。年，美国总统尼克松访华、中美建交等政治事件给了香港股市利多的市场环境，金融监管政策宽松，加上国际热钱进入香港，因此大盘具有上涨的条件。

其中最为重要、也最易被忽视的因素在于银行的信贷政策。到年，宽松的信贷为股价上涨提供了必要条件，年香港四家证券交易所的成交量猛增到亿港币，年达到亿，相比之下，之前的总成交量不过亿左右。

但在年下半年后，市况急转直下，信贷开始紧缩，股市的上涨也走到了尽头。伴随着石油危机的爆发，全球经济进入下行阶段，人们不再具有投资信心。香港的股市也不断下挫，跌回了五年之前的水平。

这场股市游戏中，谁负谁胜？国际游资来得快走得及时，成为股市的赢家自不必说，而香港本地的华资企业其实也是赢家。从到年，香港的上市企业以华资为主，全港家上市企业中有家都是华资企业，而在年，香港74家上市公司中只有25家是华资企业。

在此期间，华资企业无论是数量还是比例都有非常明显的增长。这些华资企业当中，又以地产商居多，他们在年开始的这场股市泡沫中，获得了巨额的利润。上市的地产企业利用这些获利资金，再投资于地产开发，为香港日后楼价的飞涨埋下伏笔。

至于疯狂炒股的股民们，只是充当了整个股灾的催化剂。当游资撤离、银根紧缩、萧条来临的时候，普通投资者就成为了股灾的牺牲品。当经济企稳、股市逐渐复苏之后，这些普通人又将面临地产公司推高房价给他们带来的第二次财富收割。股市收割在前，楼市收割在后，如此，贫富的差距必然是越拉越大。

以年香港股灾为背景的电视剧《大时代》，在陆港两地可谓家喻户晓，其主题曲里有一句歌词唱到：“如此年代满障碍/如此时候预计将来/骤眼望几许悲几许得失/逝去不再”。

我们今天重温这段几十年前的股票往事，重听这支意味深长的股坛悲歌之时，难道不应该通过反思当年的“几许悲几许得失”，来为自己的投资“预计将来”吗？

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